Bancor:DEX沒有護城河，將面臨比中心化交易所更加慘烈的競爭！

這個春天是DeFi的高光時刻，好像一夜之間被人價值發現了一樣，各種DeFi項目的市值都開始猛漲。而在6月5日，DeFi鎖倉市值時隔三個月再度突破10億美金。

這一波浪潮中，DEX領域的前浪們表現亮眼，Uniswap、Synthetix、Kyber、Bancor等占據了大部分頭條。

DEX賽道發展火熱，未來也將是DeFi世界的核心，但DEX在投資選擇上真的是一個好的賽道嗎？

本文嘗試在現貨交易賽道進行簡單的討論。

一、DEX的分類

DeFi的一個顯著特點是可組合性，不同協議間相互調用可以產生“樂高積木”般的神奇效果，在bZx閃電貸事件中，很多人已經見識到了DeFi可組合性的神奇。

DEX領域，不同DEX的組合趨勢已經越發明顯，可以根據是否具有可組合性對DEX進行簡單分類。

可組合意味著流動性可以共享，Uniswap、0x、Oasis、Kyber、Bancor之間通過可組合性，實現流動性共享已經成為事實。

而Loopring.io、IDEX等去中心化交易所不具有可組合性，暫時也沒有看到可以實現組合的方法。

DEX聚合器Matcha在Polygon累計交易額超10億美元:3月30日消息，DEX聚合器Matcha在社交網站上發文表示，Matcha用戶在Polygon網絡上的累計交易額已超10億美元。Polygon成為繼以太坊之后第二個在Matcha上達成該紀錄的網絡。[2022/3/30 14:26:14]

二、流動性沒有邊界

隨著不同DEX協議組合程度的加深，一個很明顯的結果是，流動性不再有邊界，所有DEX能夠共享整個網絡的流動性。無論使用哪個應用發起交易，都能享受到最好的流動性。

作為CEX護城河的流動性，對于可組合的DEX不再具有護城河屬性，但流動性對于價值捕獲依然重要。

而Loopring.io、IDEX的邏輯和中心化交易所更為相似，良好的流動性依然會是他們的護城河，且他們必須具有良好的流動性才能更好發展。

如果從護城河的角度考慮，IDEX、Loopring.io比0x、Kyber的護城河更深。

三、用戶端的價格戰

用戶對DEX的三大訴求是：最優的價格；快速的交易；最低的成本。

最優的價格，可組合DEX共享流動性，大家都可以實現；快速的交易，可組合DEX依托的基礎設施都是以太坊公鏈，大家都不能實現。

數據：DEX8月總交易量達784.1億美元:TheBlock數據顯示，去中心化交易所（DEX） 8月總交易量達784.1億美元，環比增加近40%，但仍不足5月歷史最高記錄（1621億美元）的一半。Uniswap V3市場占比達到50%，Uniswap V2為18.36%，其次為SushiSwap（13.05%）和Curve（7.76%）。8月去中心化交易所交易量與中心化交易所交易量占比為7.76%。[2021/9/1 22:52:01]

用戶使用DEX的成本包含手續費和Gas費。

Gas費取決于以太坊底層，及DEX內部交易的復雜程度，交易流程復雜的DEXGas成本會更高，更不利于用戶使用。對于小額交易來說，這一點非常重要。

用1inch做個測試，對于小額交易各家的兌換數量相差不大，但看一下0x、Balancer的Gas費，難免會讓人覺得真的太貴了。

對于大額交易來說，滑點比Gas費更重要；對于小額交易來說，Gas費比滑點更重要。

元界DNA DEX測試網公測已于今日正式開啟:據元界官方消息，元界DNA團隊宣布去中心化交易所DEX Beta版已于香港時間2021年1月20日下午18：00開放DEX測試網公測。元界DNA DEX允許交易者在實施簡單和復雜策略的同時保持他們的資金安全。

測試網支持6種資產以及5種交易對(DNA/USDT、BTC/USDT、ETP/USDT、GENE/USDT、ETH/USDT)。元界DNA去中心化交易所擁有安全系數更高、可實現跨鏈交易、毫秒級交易、可信賴度高等四大優勢，是元界DNA傾力打造的高性能去中心化交易所。[2021/1/20 16:37:05]

除Gas費外另一個重要的競爭維度是手續費，這是DEX價值捕獲的關鍵一步。手續費的競爭，極為簡單粗暴，簡單說就是價格戰。到了這一步，價值捕獲就會變得非常困難，沒有誰能輕易捕獲價值。

四、誰聚合更多誰更有優勢

聚合屬性正在成為DEX標配，誰能聚合更多的流動性，誰將擁有短暫的競爭優勢，但最終大家聚合的流動性會達到相似水平。

已經實現的部分聚合案例：

Kyber聚合了Uniswap、Oasis和Bancor；0x橋接了Kyber、Uniswap、Oasis和Curve；1inch聚合了絕大多數可組合DEX，Uniswap、Oasis、Kyber、0x、MultiSplit、Mooniswap、Balancer、Curve等；DEX.AG也同樣聚合了大多數常見的可組合DEX，Uniswap、Oasis、0x、Kyber、Curve等。

OKEx首席執行官：DEX和CEX兩者可以相互補充為用戶提供更多選擇:8月10日，OKEx首席執行官Jay Hao發微博再次討論對Uniswap交易所的看法。他表示，此前對Uniswap討論多集中在自動做市商和訂單薄模式兩種范式的討論。DEX的主要優勢集中在資產托管安全、數據公開透明等方面，CEX更多集中在高效快捷的交易，所以，DEX和CEX兩者可以相互補充，提供給用戶更多的交易選擇。因此，他仍對DEX的未來表示看好。與此同時，他還表示，OKEx一直致力于推動行業的進步，未來也希望與DeFi更多的項目團隊合作。[2020/8/10]

短期內聚合流動性最多的1inch使用最為方便，但最終這種優勢會隨著其他協議的跟進而消退。

從流動性共享的角度看，DEX會像連鎖企業旗下的網點一樣，每個網點商品售價不同，網點之間具有相互調貨的權限。有些網點只能調一部分網點的貨，如0x、Kyber，有些網點能調絕大部分網點的貨，如1inch、DEX.AG。

但每個網點內部調貨的成本并不相同，且成本需要用戶自己承擔。有的貨倉復雜，調貨需要轉好幾道手，調貨成本（Gas)就高，如0x；有的貨倉簡單，直接就能找到，調貨成本（Gas)就低，如Uniswap。

在1inch調貨，能夠一眼看清每個網點的調貨成本，用戶可以選擇成本最低的網點購買；如果購買數額較大，還能給你在不同網點組合出價格最優的組合。且目前調貨行為本身沒有費用。

PaydeX業務流程已轉化為開放的計算網絡:據官方消息，PaydeX業務流程已從單中心轉化為開放的、去中心化的計算網絡。此舉旨在打通市場流動性，讓交易委托賬本配對執行、清算中心保管以及可擴展支付去中心化的網絡，解決錢包網絡間進行支付的問題。[2020/3/12]

如果1inch收取一定的調貨費，也是可以接受的，但很明顯不能太高，且會面臨免費競爭對手的競爭。

五、典型模式對比

DEX領域能稱得上構建了生態的也就只有Kyber和0x了，Uniswap異軍突起，也可以探討下。

0x

0x是一個點對點交易協議，被一些協議所采用。

0x在V3版本之前都是免費的，使用了0x協議的錢包、DAPP可以單獨收費，對于錢包、DAPP來說，使用0x協議有更大的自主權，最知名的就是imToken旗下的Tokenlon。

但是對于0x協議本身，是無法捕獲價值的。所以0x在V3版本上決定對每筆交易收取0.3%的手續費，手續費會分配到0x的代幣質押系統，由登記的做市商們分享，同時團隊還會給予做市商補貼。

而據數據顯示V3版本上線以來采用率一直不高，只在接近20%左右。

圖2：頭等倉0x研報

0x協議的應用端可以單獨收費，0x協議本身又要再收一次協議費，且0x協議本身的交易結構并不簡單，Gas費也屬于較高水平。很明顯升級之后用戶交易成本會更高，用戶體驗會變得更差，應用們不升級協議才是應該的。

dYdX于2019年末宣布停止從0x訂單簿獲取流動性，脫離0x生態，也正是因為0xV3版本要收取的協議費用。

應用也可以不進行升級一直使用V2版本，但也失去了升級獲取新特性的可能性，會損害應用競爭力，且老版本協議是否會被持續維護，是否持續可用，也是存疑的。

0x的V3版本造成了應用價值捕獲和協議價值捕獲之間的矛盾。

應用升級V3版本，協議能夠獲得手續費收入，但用戶在應用端的體驗就會很差，用戶就會流失。或者應用降低自己的費率標準，損害自己的利益留住用戶，但0xV3版本0.3%的費率標準，已經讓應用再難有下降空間了，比如Tokenlon設定的最高費率就是0.3%。

應用不升級V3版本，協議就不能獲得手續費收入。

應用與協議價值捕獲問題，在V3版本下是難以調和的矛盾。

所以可以有一個合理的推測，0x可能想要放棄生態的構建，而專心擴展做市商市場，擴大自身的流動性，坐等別的協議調用自身的流動性，獲得手續費收入。

0x在吸引做市商方面具有優勢，把做市商當作核心用戶去運營。

Kyber

Kyber是一個鏈上流動性聚合協議，提供閃兌服務。

Kyber對用戶端免費，對做市商收費，手續費一部分分配給帶來了交易量的錢包、DAPP，一部分回購銷毀代幣KNC。

Kyber的模式對用戶非常友好，對比0x的多重收費模式，更讓人心生好感。

Kyber部分Token是項目方自己在做市，向他們收費就像中心化交易所收的上幣費一樣，是合乎邏輯的。因為集成Kyber的應用是比較多的，能在很多前端上實現曝光，對項目方來說是劃算的。

但向做市商收費從直觀感受上覺得無法長期實現，資本是逐利的，哪里收益合適去哪里是不難想象的，Kyber在吸引做市商方面長期看不具有優勢。

Uniswap

Uniswap是基于兌換池的交易協議，是自動化做市商的代表。Uniswap在做市方面也實現了去中心化，指普通用戶也可以參與做市，只要把Token注入到流動性池內，就可以參與做市，獲得手續費分紅。

Uniswap的做市商模式和Kyber有些相似，Uniswap的流動性并不是靠普通用戶做起來的，更多的還是項目方填充的，或者是項目方提供獎勵，激勵用戶去提供流動性。

對做市商的爭取，就是對市場份額、價值捕獲的爭取，但競爭對手很容易通過更多手續費分成及補貼，獲得流動性優勢。結合上面說的用戶端手續費的價格戰，可以發現無論是用戶端還是流動性端，DEX們面臨的都將是異常激烈的，都很難實現價值捕獲。

雖然DEX們在交易之外也在想辦法提高流動性提供者的收益，如Bancor打算整合借貸協議，用戶存DAI，但是池子實際上可以變成cDAI或者yDAI，來提高流動性提供者的收益。

但Bancor可以做，0x、聚合器同樣可以做，這一方法并不能提供長期的競爭力，事實上0x已經在做了。

六、總結

聚合交易成為標配之后，擁有流動性的協議坐等調用獲取收益，前端應用各出手段獲取流量，這將極其考驗前端應用的產品設計及運營能力。擁有流量可以為自身業務或外部產品導流進而實現價值捕獲，1inch已經在做嘗試了。

稍微總結一下：

DEX在DeFi世界非常重要；可組合DEX沒有護城河，DEX間競爭將極為慘烈，捕獲價值會很困難；用戶將能夠享受到更好的流動性深度及更優惠的費率；前端DEX通過交易捕獲價值的可能性很低，產品體驗好、運營能力強的應用能夠通過流量實現價值捕獲；可組合DEX應該橫向發展，利用流量優勢實現更好價值捕獲。

致謝：文中部分細節確認上，受到了hongbo@DeBank、徐勇@DeBank、索老頭@真本聰、Rebecca@頭等倉的幫助，文章只代表作者個人觀點，不構成任何投資意見或建議。

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聲明：本文為作者獨立觀點，不代表區塊鏈研習社立場，亦不構成任何投資意見或建議。

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